华兴资本控股(01911)：
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许龙胤：
华兴资本控股(01911) 问一下跟踪这只票的前辈：公司的回购计划实施的怎么样了呢？
华兴资本控股(01911)：
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建投非银金融研究：
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核心观点
华兴资本控股围绕企业全生命周期展业，投行+资管协同具备较强竞争优势和成长性。上半年，受地缘政治冲突、美联储进入加息周期等多重因素影响市场大幅下跌，一二级市场均面临严峻挑战；在市场寒冬下公司资管和投行业务同时承压，营业收入和投资收益均出现明显下滑。11月以来，随着市场的持续复苏近期一二级市场环境均出现明显改善，中美审计监管合作和全面注册制更为公司带来全新发展机遇，公司业绩亦有望由“双杀”转向“双击”，向上弹性充足。
事件
近期市场持续回暖，公司业绩有望迎来改善。
简评
市场复苏趋势明显，一二级市场大幅回暖
11月以来，受美联储加息预期缓和、地缘政治冲突影响减弱、中国经济复苏预期增强等因素影响，市场风险偏好显著上行，复苏趋势明显。11月以来截至1月27日，恒生科技指数累计上涨56.52%，中概互联网指数（KWEB Index）累计上涨76.85%。受二级市场复苏影响，一级市场融资活动恢复活跃。12月共有21家公司在港股IPO上市，IPO募资金额达167.53亿港元，同比-44.42%但环比+527.91%，其中不乏阳光保险、力勤资源、卫龙等明星股。在私募股权方面，根据清科数据统计，11/12月投资金额分别为362.7/524.2亿元，同比分别-51.70%/26.78%，环比分别+161.11%/44.51%。
资管业务韧性、弹性兼具，保障公司穿越周期
在市场下行周期，得益于公司优秀的投后管理和风险控制能力，公司资管AUM保持相对稳定。上半年，恒生科技指数和中概互联网指数分别下跌13.65%和9.53%，但同期公司资管AUM公允价值变动仅为-20.09亿元，相当于期初金额的4.11%，表现明显好于市场，彰显出较强韧性；展望后续，随着华兴新经济基金四期美元和人民币基金的顺利募集以及新策略的发行，公司预计到底产生管理费的资产规模将进一步增加，有望带动管理费收入稳健增长；同时通过复盘公司历史投资收益得益于公司出色的投资能力，在市场上涨时公司投资华兴基金回报率显著优于市场表现（图表2）。因此，随着近期市场的大幅回暖，我们预计公司投资收益有望迎来显著改善，从而为公司业绩带来充分的向上弹性。
超额收益有望加速并表，未来业绩贡献可期
上半年，即使在市场大幅下挫、估值处于历史极低区间的情况下公司累计未实现净超额收益仍达12.37亿元，且其中48%都来自于~募集的基金。随着这部分基金陆续进入退出期，上半年公司基金退出和分红项目达20个，退出项目金额达26亿元，显著提升了基金的DPI（投入资本分红率），为carry的加速并表做好了准备。我们预计，随着市场的持续回暖和项目退出的积极进行，公司储备的超额收益有望从开始加速并表，从而为公司贡献丰厚业绩。
投行业务项目储备丰富，全面注册制和中美审计监管合作带来新的发展机遇
在A股方面，华兴证券全年共完成经纬恒润-W、菲鹏生物、宏景科技三单IPO项目，截至上半年还有6个项目已立项，后续项目储备丰富。2月1日，证监会就全面实行股票发行注册制涉及的《首次公开发行股票注册管理办法》等主要制度规则草案向社会公开征求意见，全面注册制改革正式启动；全面注册制下资本市场有望迎来大幅扩容，华兴证券IPO业务亦有望迎来大幅增长。在港美股方面，上半年在市场严冬下港美股IPO市场呈“冻结”之势，但公司私募融资财务顾问和股票承销等业务仍保持行业领先；8月26日，中国证监会、财政部与PCAOB签署审计监管合作协议，随后12月15日PCAOB在中国香港经过9周的现场检查后确认度可对中国内地和香港会计师事务所完成检查和调查，进而撤销对相关事务所做出的认定。我们认为中美审计监管合作的落地有望在一定程度上消除中概股公司退市和中美金融脱钩风险，有助于市场情绪的修复从而吸引更多公司到港美股上市。我们预计随着市场的持续回暖和全面注册制、中美审计监管合作等政策利好频出，A股和港美股IPO发行业务均有望迎来显著增长，公司投行业务有望凭借其出色的专业能力和充足的资源储备迎来新的发展机遇。
“华兴证券多多金”正式推出，大资管财富业务全面升级
作为对公司全生命周期金融服务的自然拓展，公司旗下华兴证券于开启大资管财富业务的战略升级，从“着重投行业务”变成“大投行与大资管财富”并重，并持续加大在财富管理和金融科技领域的投入力度。11月16日，公司全新打造的年轻化、智能化、场景化投资理财平台“华兴证券多多金”APP正式亮相（以下简称“多多金”）。“多多金”的正式亮相标志着公司面向大众的证券零售业务进入了新的发展阶段，也为公司资管财富业务补上了重要一块版图。我们认为凭借公司对资管财富业务的深刻理解及科技赋能和数据驱动，“多多金”有望准确把握“新生代”投资者的庞大需求，为个人投资者提供“好看、好用”的全生命周期投顾服务从而实现稳步发展。上半年在试运营期间，“多多金”累计登录 3.6 万余户，累计证券账户开户 1.4 万余户，开户渗透率达 38%。
市场回暖驱动业绩和估值修复，有望出现“双击”
公司是中国新经济创业家的首选金融服务平台，近年来公司围绕企业全生命周期展业，投行+资管协同具备较强竞争优势和成长性。在市场寒冬下一二级市场同时承压，公司私募股权融资、IPO业务短期蛰伏，资管业务持仓估值亦面临严峻挑战；但即使在市场下行周期，公司仍凭借出色的投资能力和风险控制能力保证了业务和核心竞争力的稳定，投行业务继续领先，资管业务彰显出十足韧性。随着11月以来市场的大幅反弹，一二级市场均出现明显回暖，我们认为凭借高度的专业能力和全方位布局，公司投行业务和资管业务均将迎来显著改善。此外，华兴新经济四期基金的顺利募集既为公司提供了稳定的管理费收入来源，也为公司提供了充足“弹药”以把握市场上行周期；预计开始超额收益将加速入表，有望为公司贡献丰厚业绩。
截至上半年，公司累计的未实现净超额收益达12.37亿元，且其中48%都来自于~募集的基金；我们假设随着~募集的基金陆续进入退出期，这些基金累计的约6亿元未实现净超额收益将在~2024年按照1:2:3的比例加速入表，则将有望产生超过1亿元的附带权益收入。
（具体评级及盈利预测请参见报告原文）
风险提示：
1）市场恢复情况不及预期：公司资管和投行业务均与市场表现息息相关；虽然目前在中国经济复苏预期和美联储加息缓和预期下市场展望向好，但若市场恢复情况不及预期甚至出现明显波动则仍有可能给公司业绩带来显著的负面影响。
2）一级市场融资活动增长不及预期：虽然在全面注册制和中美审计监管合作等政策利好下市场情绪得到大幅提振，且近期随着市场回暖一级市场融资活动亦呈现复苏态势；但倘若全面注册制下A股IPO业务发展情况和港美股IPO恢复情况不及预期，则可能给公司投行业务造成不利影响。
3）项目退出不及预期：随着早期基金陆续进入退出期，目前公司积累的丰厚超额收益有望从开始加速并表；但若项目退出进展不及预期，则可能会导致超额收益并表速度放缓、LP信心减弱等不利情况，从而损害公司业绩表现和长期竞争力。
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团队简介
免责声明
证券研究报告名称：《市场回暖公司业绩有望迎来双击，向上弹性充足》
对外发布时间：2月2日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：赵然 执业证书编号：S1440518100009
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