事件
公司发布中报，实现营业收入83.10亿（+14.74%），归母净利润7.25亿（+38.47%），扣非归母净利润6.54亿（+28.60%）。其中，二季度单季实现营收42.75亿（+14.61%），归母净利润4.40亿（+47.11%），扣非归母净利润4.03亿（+37.24%）。公司上半年轮胎销量逆市增长，其中二季度轮胎ASP与公司毛利率均环比持续提升，公司业绩亮眼且超市场预期。预计19-eps分别为1.26/1.45/1.81元，给予公司“强烈推荐-A”评级。
评论
1、行业承压明
1、 销量逆市增长，ASP与毛利率持续提升。
收入端：配套与替换市场双发力，产销量逆势增长。公司19H1实现营业收入83.10亿（+14.74%）。其中，二季度单季实现营收42.75亿（同比+14.61%）。公司上半年业绩超预期主因来自于以泰国工厂代表的海外零售超预期。
从产销量来看，公司上半年累计生产轮胎 2,906.18 万条（同比+8.09%），累计销售轮胎 2,757.75 万条（同比+7.64%）。根据国家统计局数据， 年上半年全国轮胎外胎总产量为 4.04 亿条，同比降 1.0%。在轮胎行业整体下滑以及国内车市持续低迷的严峻考验下，公司实现产品销量逆势增长。配套市场方面，公司凭借产品性能提升与价格优势快速渗透福特、大众、吉利等国内外知名主机厂主备胎配套业务，新业务开拓平滑国内配套市场下滑。替换市场方面，增量主要来自于海外业务开拓超预期，海外零售在美国、欧洲、中 东中亚、亚太、中南美等区域均实现销量 10%以上的增长。泰国工厂19H1实现营业收入22.64亿元，净利润4.77亿元（+76.01%），净利润率达21%。
从产品ASP来看，上半年公司轮胎平均单价达300.06元，较提升5.89%。其中，19Q1产品平均单价为289.59元，Q2平均单价为310.57元（环比+7.24%）。公司产品ASP的提升主要源于一季度产品提价以及产品结构的持续优化。
利润端：19H1公司实现归母净利润7.25亿（+38.47%），扣非归母净利润6.54亿（+28.60%）。其中，二季度单季实现归母净利润4.40亿（+47.11%），扣非归母净利润4.03亿（+37.24%）。净利润增速高于收入增长主要源于毛利率的提升，成本端维持低位、盈利结构好的海外零售市场增持是两大因素。第一，成本端公司一季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比降低2.49%，二季度估计同比基本持平。第二，零售市场相较配套市场有更高的毛利率，二季度国内配套市场承压，但海外零售超预期增长，叠加汇率变化，带动整体盈利结构趋好。
三费率与现金流：公司销售费用率与管理费用率（研发费用加回管理费用）保持稳定，上半年财务费用为2.29较去年同期小幅上升0.58%，其中一季度财务费用率上升幅度较大，二季度环比一季度下降。公司现金流情况稳定，由于票据贴现增多以及客户回款增加使得公司上半年经营现金流较同期增长265.41%。
2、中长期逻辑：配套市场国产替代步伐加快，长期提升替换市场份额与品牌溢价
国内乘用车胎市场，常年被外资品牌垄断。玲珑轮胎秣马厉兵四十余载，在行业出口红利期不断进行技术与资本的积累，目前其生产工艺和产品性能已达大多数国内外知名整车企业配套标准。恰逢车市进入成熟期，整车企业盈利压力凸显，公司凭借产品优质性能与价格优势不断拓展配套市场份额，并且已经配套吉利、福特、捷达等多款车型主胎业务。
轮胎是具备消费类属性的汽车零部件，拥有万亿级市场规模。行业不仅涵盖配套市场，更具备由换胎需求产生的广阔替换市场。在替换市场中，由于消费者对于轮胎产品的认知度偏低，其消费行为受品牌力影响较大，从而使得轮胎产品的品牌溢价差异化显着。从中长期看，公司渗透配套市场，尤其主胎配套业务，有利于增强其品牌力。“原厂配套背书”+优质产品的口碑效应+品牌知名度的常年打造，有助于提高玲珑轮胎在替换市场的品牌溢价。全球替换市场需求稳定，且中国替换市场仍具备高增长空间。未来，公司品牌溢价的提升叠加产品需求量的提升，有望打开其长期成长空间。
3、“5+3”战略为国际化布局保驾护航
公司积极践行“5+3”战略，即国内5个生产基地，国外3个生产基地。在国内，公司已先后投资建设了山东招远、山东德州、广西柳州和湖北荆门四个生产基地；在海外，公司于在泰国春武里建设了第一个海外生产基地，8月确定欧洲塞尔维亚为第二个工厂选址，并于3月举行了奠基仪式，未来规划在美洲建设第三个海外工厂。“5+3”战略不仅帮助公司规避国际贸易壁垒，更能增强公司消化订单的灵活性和机动性，为公司国际化布局保驾护航。目前，战略布局已显成效：玲珑泰国工厂上半年订单“供不应求”，19H1实现营业收入22.64亿元，净利润4.77亿元，净利润率达21%。未来塞尔维亚工厂有望复制泰国工厂盈利模式，辐射欧洲客户，达产后年可实现半钢子午线轮胎产能 1,200 万条、全钢子午线轮胎产能 160 万条、工程胎及农用子午胎 2 万条。
盈利预测
下半年荆门项目投产叠加捷达等配套车型上量，塞尔维亚项目预计明年投产，预计19-eps分别为1.26/1.45/1.81元。
风险提示：橡胶等原材料价格短期波动导致成本无法传导；国际贸易摩擦加剧；车市下滑引发配套市场出货量不及预期
负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
招商汽车团队介绍
汪刘胜，1998年毕业于同济大学。7年产业经历，至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究，连续新财富最佳分析师入围。获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名；获水晶球奖并获新财富第三名；水晶球第一名、新财富第二名；水晶球公募第一名、新财富第三名；金牛奖第二名；新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域，基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。
寸思敏，上海财经大学硕士，3年证券行业研究经验。加入招商证券，重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。
李懿洋，清华大学硕士，2年证券行业研究经验。加入招商证券，重点覆盖新能源、智能汽车板块。
马良旭，清华大学博士，3年证券行业研究经验。加入招商证券，重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。
杨献宇，同济大学硕士，一年半汽车产业经历，2年证券行业研究经验。 年加入招商证券，重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。
投资评级定义
公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上
公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
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